DEGAGEMENTS ...Nous escomptions dans notre éditorial précédent "une semaine intéressante sur tous les plans" ... nous fûmes servis sauf sue celui de la hausse ! Les investisseurs attendaient, si ce n'est souhaitaient, une correction. Ils l'escomptaient sans trop savoir comment, ni quand, elle interviendrait, ni quel serait le catalyseur ? Certes Nouriel Roubini, très écouté, qui avait annoncé dès septembre 2006 l'explosion à venir de la bulle du crédit et de l'immobilier répétait à l'envi depuis quelque temps concernant les marchés "trop, trop vite, trop tôt" mais la fête continuait avec toutefois moins d'entrain. La bonne humeur s'émoussait mais cette semaine ce fut le grand retour du doute concernant la force, l'amplitude, la durée de la reprise américaine cela en dépit d'un environnement micro-économique toujours positif. Preuves d'un momentum adéquat, cette vague de pessimise et de perte d'appétit s'est accompagnée d'un repli significatif de l'appétence au risque : l'indice de "peur" Vixx s'est subitement enflé, les taux à 10 ans détendus de 10 points de base aux Etats-Unis (3,39%) et le dollar recouvré une attirance à 1,47 contre l'euro qui perd tous les gains acquis en deux semaines.La semaine passée a donc été la pire de la rentrée, enfonçant des seuils symboliques et enchaînant quatre jours de recul. Le CAC40 chute de -5,3% sur la semaine à 3607,69 points. La séance de vendredi s'est muée en véritable jeu de massacre (-2,9%), le CAC40 abandonnant le contact des 3700 points pour perdre quelque 100 points et se retrouver près du niveau technique de 3600 points considéré comme important pour la tendance proche. La consolidation atteint -8%, ce qui n'est en rien catastrophique, après une hausse de quelque +55% en six mois ! Certes, les volumes furent significatifs ( près de cinq Mds) contrairement aux baisses récentes et le mois d'octobre a été fidèle à sa réputation en ayant reculé de 5%. Dès lors, la performance annuelle s'abaisse à +12,1%, revient sur douze mois à +3,5% pour renouer sur cinq ans avec la baisse, à -3,4%. Le SP500 quant à lui s'avère moins pénalisé malgré le décrochage surprise de vendredi. Il ne concéde que -4% sur la semaine et -2% sur le mois, soit une première baisse mensuelle après sept progressions consécutives. Sur l'année, le gain ressort encore à +14,7% pour +7% en douze mois mais -8,3% en cinq ans.... DENI DE REPRISE ...Après avoir échappé à l'apocalypse en septembre 2008, un fait est établi depuis l'été, à savoir le rebond de l'activité, préalablement annoncé par moults indicateurs. Toutefois, pourtant non surprenant à ce moment du cycle, cela est invisible en terme d'emploi avec un chômage américain au plus haut depuis 1983 à 9% contre 4,7% en septembre 2007, européen à 9,7%, au plus haut depuis janvier 1999, et japonais à 5,3%, proche du record historique. Cette vision déforme le paysage en le préemptant et faisant douter de l'embelie conjoncturelle, pourtant bien réelle. En témoigne par exemple la première livraison du Pib américain pour le troisième trimestre extériorisant une coissance de +3,5%, la plus forte ascension depuis 1980. Certes la base de comparaison du troisième trimestre 2008 (-2,7%) était favorable mais les composantes de cette reprise sont plutôt de bonne qualité à l'exception du commerce extérieur( -0,5 point de croissance) et de l'investissement immobilier des entreprises qui contribuent négativement à la croissance recouvrée après quatre trimestres de recul. Il y a dans ces chiffres du Pib les traces du dopage délivré par les pouvoirs publics et la banque centrale : la consommation (70% du Pib) s'envole de +3,4%, soit un apport de 2,4 points de croissance du Pib, sous l'effet des crédits d'impôts et autre prime à la casse tandis que l'investissement résidentiel des ménages lui-même s'apprécie fortement également dopé par les mesures fiscales et les aides autour du crédit hypothécaire. Technique, cette reprise l'avoue dans l'évolution escomptée des stocks en moindre recul donc bénéficiant mécaniquement à la croissance à hauteur de 0,9 point de Pib. Les entreprises apportent aussi leur obole, leurs investissements sont toujours en repli (-2,5%) mais ils interrompent la glissade antérieure (-39,2%). Au total, la demande finale s'apprécie de 2,5% et donne une mesure du possible ... dès lors que l'économie américaine parvient à s'extirper des pesanteurs (endettement, emploi ...) qui risquent de faire avorter la reprise naissante qui n'a rien de spontanée, ni d'autonome, nous l'avons vu. Pour autant cette reprise existe, ce serait un déni de la nier. Sur la semaine, les nouvelles  ont alterné, bonnes ( Indice Case-Shiller du prix de l'immobilier, emploi en moindre progression, voire commande de biens durables ou PMI de Chicago) et mauvaises nouvelles (Fed de Chicago, ventes de maisons neuves, revenu, consommation ou confiance des ménages). Par solde, rien de très nouveau mais il en est pourtant résulté un fort sentiment de doute relatif à la pérennité de l'embellie américaine dont nombre d'observateurs pensent que le pic du rebond est proche. Un Pib décidément ne fait le printemps même si on peut être rassuré mécaniquement  sur de probables bonnes performances jusqu'au deuxième trimestre 2010.L'Europe, quant à elle, a confirmé le rebond de l'activité au travers  des indicateurs de confiance de Bruxelles, hormis sur la consommation. Le troisième trimestre aura bien  renoué avec la croissance. Après cinq trimestres de recul, le Pib est attendu à +0,7 ou +0,8 % soit en rythme annuel, comparable aux publications amércaines, +2,8 à +3%. La situation européenne se complique des disparités entre pays déja sortis de la récession (Allemagne, France, Belgique ...) et de ceux qui y demeurent embourbés ( Espagne, Irlande, Royaume-Uni ...).... BLUES DU CONSOMMATEUR ...En dépit d'une consommation soutenue et sous perfusion ( crédits d'impôts, primes à la casse, allocations spéciales ...), les ménages peinent à améliorer leur perception et leur confiance dans la situation en Europe à l'exception relative de la France tandis qu'aux Etats-Unis le défaut de confiance non seulement ne s'améliore pas mais le moral se situe toujours à de bas niveaux records.Il est vrai que la situation de l'emploi ne prête guère à l'optimisme, que les revenus stagnent et qu'aux Etats-Unis comme au Royaume Uni, la situation de surendettement des ménages les contraint à épargner. Comment  consommer plus dans ce contexte ? C'est l'inverse qui risque de se produire à l'issue des diverses mesures de soutien. On l'a constaté aux Etats-Unis avec l'issue de la prime à la casse ( chute des ventes automobiles ) , on le redoute dans l'immobilier avec la fin de la prime aux primo-accédants qu'on espère voir prolonger. Dès lors, au milieu de ses paradis artificiels le blues persistant du consommateur constitue un puissant handicap au développement de l'activité future.  Pour que prospère la reprise et qu'elle devienne autonome deux moteurs devront s'allumer : la construction où la purge de l'excès d'offre est bien avancée mais qui exige le retour d'acheteurs solvables et l'investissement des entreprises qui requiert une progression des commandes. Ces deux conditions sont loin d'être remplies d'où les risques redoutés de désillusion à venir.... MI-TEMPS SANS CONVICTION ! Cette semaine est importante aux Etats-Unis en matière économique. D'une part le thème de l'immobilier sera une nouvelle fois à l'ordre du jour avec les dépenses de construction et les promesses de vente et , d'autre part celui de l'activité et de de son accompagnement via les très attendus indicateurs ISM, les commandes industrielles, les stocks, la productivité et le rapport sur l'emploi. La synthèse de ces éléments sera de nature, a priori, de restaurer quelque peu le moral des investisseurs. L'Europe sera visible au travers des indicateurs PMI qui devraient confirmer leurs bonnes dispositions ainsi que des commandes industrielles allemandes.Sur le plan financier, toujours des résultats, plus européens qu'américains où plus de 200 sociétés du SP500 ont dévoilé leurs profits et perspectives toujours globalement plutôt de bonne facture aussi les révisions haussières du consensus se poursuivent-elles.Ce sera aussi la semaine des grands argentiers. D'un côté les banques centrales avec la Fed dont certains redoutent avec anxiété une inflexion de son discours non conventionnel qui amorcerait les dispositifs à venir de sortie de crise mais aussi la BCE face à la persistance d'un "credit crunch" larvé (cf. première baisse depuis 1991 des crédits privés). De l'autre côté, en fin de semaine, le G20 Finance en Ecosse ... y évoquera-t-on enfin la problématique des changes ?  Les transactions quotidiennes se montent à plus de 3200 Mds de dollars alors que ce dernier se trouve de plus en plus contreversé dans son rôle de monnaie mondiale, que les mouvements et comportements spéculatifs ne cessent de prospérer avec un trading "algorithmique" qui atteindrait le tiers du marché sans justification économique autre que le ... "compte-propre" des intervenants ... "business as usual" ?La tendance fondamentale demeure haussière, les faits la justifient, les valorisations aussi mais le compte à rebours 2010 est entamé: la route s'avère plus cahoteuse mais il y aura des niveaux d'aubaine à saisir ... puissions-nous vous y aider.

Patrick Leguil est Directeur de Recherche de VP Finance.

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